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- 2023年3月，美國的區域型銀行經營出現問題，中小型股表現大幅落後大盤
- 在經濟動盪時期（例如通膨、利率波動、經濟衰退和經濟復甦初期），中小型股的表現一向優於大型股
- 在經濟擴張後期階段，大型股往往表現優於中小型股
- 雖然指數之間的相關性很高，但隨時間推移，某個指數與另一個指數相對表現比率可能會發生巨大變化
- 指數的產業權重在一定程度上解釋相對表現
2023年3月，美國中小型股指數的表現遠遠落後於大型股指數。加州科技新創企業的主要貸款銀行矽谷銀行（Silicon Valley Bank，SVB）倒閉，但以科技股為主的納斯達克100指數仍然大幅上漲。被大多數美國大型股經理視作基準指數的標普500®指數則表現持平。同時，標普中型股400指數、標普小型股600指數和羅素2000小型股指數均下跌7.5%至10%不等。對通常表現出高度相關性（圖2）的指數而言，這種表現的差距異常明顯（圖1）。
圖1：2023年3月遭受重創的中小型股
圖2：不同指數之間的相關性很高，但比率並不穩定
中小型股表現落後大盤有兩個原因。首先，這些公司擁有比大型同行更多的金融服務股票（圖3）。其次，Signature Bank和SVB的倒閉對小型銀行和小型科技公司的衝擊遠甚於大型銀行和大型科技公司。畢竟大型科技公司並不依賴SVB這類金融機構的服務，而許多小型科技公司則甚為依賴。此外，3月有大量存款從中小型股指數中的小型區域型銀行流向標普500指數中的大型銀行。
圖3：中小型股指數的金融權重較高，IT權重較低
|
產業 |
標普500指數 |
標普400中型股指數 |
標普600小型股指數 |
|---|---|---|---|
|
資訊科技 |
26.07% |
10.06% |
13.25% |
|
醫療保健 |
14.45% |
9.41% |
11.14% |
|
金融 |
12.90% |
15.07% |
16.88% |
|
非必須消費品 |
9.94% |
15.08% |
14.04% |
|
工業 |
8.59% |
21.56% |
17.46% |
|
通訊服務 |
8.27% |
2.05% |
2.22% |
|
必須消費品 |
7.33% |
4.31% |
5.42% |
|
能源 |
4.50% |
3.85% |
4.48% |
|
公用事業 |
2.86% |
4.06% |
2.31% |
|
材料 |
2.61% |
6.88% |
5.81% |
|
房地產 |
2.56% |
7.57% |
6.99% |
資料來源：標普、彭博IMAP
其次，金融服務股在中小型股指數中佔比高於大型股指數。其在標普小型股600指數中佔16.87%，在標普中型股400指數中佔15.07%，而在標普500指數中僅佔12.89%。同時，表現強勁的大型科技股佔納斯達克100指數的一半以上，佔標普500指數的26.07%。科技股在中型股和小型股指數中的佔比約為10%至13%。因此，產業權重可以解釋2023年3月各項指數表現差異。
投資者不應過度解讀3月的股價表現。若回顧歷史數據，可看出在高通膨、利率波動和宏觀經濟不確定性高的時期，小型和中型股通常表現優於大型股，有時相對而言甚至價值翻倍。因此，投資者不妨考慮，最近標普中型股400指數、標普小型股600指數和羅素2000指數相對於標普500指數和納斯達克100指數的下跌，是否為重新審視投資組合大小型股公司佔比平衡性的好機會。
在各種中小型股指數中，以羅素2000指數的歷史最為悠久，能讓我們觀察1979年以來中小型股的相對表現。事實證明，1970年代末和1980年代初是完美起點，因為當時經歷類似於現今情勢的通膨率。此外，1979年和1981年投資者同樣經歷像過去12個月那樣急劇升息。
下圖顯示羅素2000指數相對於標普500指數在過去44年間的比率演變（圖4）：
- 1979年至1982年：羅素2000小型股在通膨率上升且高度不穩定、波動和高利率及雙底衰退的情況下較標普500大型股飆漲77%。
- 1983年至1990年中期：在1980年代經濟擴張期間，小型股相對於大型股下跌了47%。
- 1990年末至1994年初：經濟在1990至91年間陷入了衰退，而在1992年和1993年經歷了緩慢而痛苦的復甦，這段時期的小型股相對於大型股則上漲了50％。值得一提的是，儘管在這段時間小型銀行間爆出了儲蓄和貸款危機，但小型股表現仍然突出。
- 1994年3月至1999年3月：在1990年代的經濟擴張期間，小型股相對於大型股暴跌了49%。
- 1999年4月至2014年3月：美國經濟經歷兩次衰退（2001年至2002年和2007年至2009年），隨後又經歷一段緩慢成長期，小型股在這段時間的表現比大型股高出116%。
- 2014年4月至2020年3月：由於2010年代的擴張主要對大公司有利，因此小型股相對於大型股下跌了36%。
- 2020年4月至2021年3月：在後疫情復甦初期，小型股相對於大型股上漲了44%：
- 2021年4月至2023年3月：隨著後疫情經濟持續復甦，小型股相對於大型股下跌了27%。
圖4：在動盪時期，羅素指數的表現往往優於標普500指數
這裡有個核心主題：在利率和通膨波動、經濟低迷及經濟復甦初期的動盪時期，小型股往往表現突出。相較之下，在經濟復甦後期階段，大型股往往表現出色。
小型股在動盪時期表現傾向優於大盤是因為以下三個因素：
- 低負債水準：較小的公司通常無法像大公司一樣輕易利用信貸或債務市場，因此往往具有較低的槓桿比率，受利率波動的影響較小。
- 靈活性與專注：小公司往往更靈活，能較大公司更快應對不斷變化的經濟條件。反之，在經濟擴張後期靈活性的重要性有所降低，大公司往往表現更好。
- 對國際貿易的風險敞口：一般而言，規模較小的公司對國外市場的風險敞口較小，因此通常較不受地緣政治事件和全球供應鏈中斷影響。
雖然羅素2000指數擁有最長的時間序列，但標普小型股600指數和標普中型股400指數相較於標普500指數幾乎亦呈現出相同趨勢（圖5和圖6）。因此，投資者應該發現在動盪時期，標普中小型股的表現往往優於標普500指數，而在經濟復甦後期則表現落後。
圖5：標普600指數/標普500指數大致與羅素2000指數/標普500指數有類似走勢
圖6；中型股/標普500指數的走勢與小型股/標普500指數相似
羅素2000指數、標普小型股600指數和標普中型股400指數相對於以科技股為主的納斯達克100指數也表現出強勁走勢（圖7）。這些走勢主要是由科技業本身的發展所推動。科技業在1990年代表現強勁，2010年至2021年再度表現強勁。然而，在2000年至2009年期間，其表現明顯落後，2022年再次落後。也許值得一問的是，整體而言，各個產業是否正在大逆轉，亦即前十年表現不佳的產業搖身一變成為贏家，而前十年表現突出的產業則起起伏伏（我們關於產業表現的文章：2022年幾近完美的行業輪動是否會在2023年延續？）。若果然如此，羅素2000指數、標普小型股600指數和標普中型股400指數可能在未來幾年表現優於納斯達克100指數。
圖7：羅素2000指數/納斯達克100指數由科技股的走勢主導
最後值得一提的是，標普小型股600指數和標普中型股400指數長期以來表現明顯優於羅素2000指數（圖8）。原因可能是其投資範圍與羅素2000指數截然不同，羅素2000指數成分股與標普中型股400指數並無重疊，且僅與標普小型股600指數有部分重疊（圖9）。此外，標普對納入其指數之公司獲利能力採用更嚴格的標準。
