房屋租賃成本會否延長美國的高通膨？
美國整體消費者物價指數（CPI）已升至9.1%，排除食物和能源的核心CPI則接近6%（圖1）。至於聯準會偏好的指標，也就是覆蓋範圍更廣的個人消費支出（PCE），扣除食物和能源花費，即核心PCE，年比增長幅度將近5%。
圖1：通膨在過去12個月持續上升
雖然通膨高漲，投資者對未來的通膨預期卻並未隨之高升。根據標準美國公債和通膨掛鈎證券（TIPS）繪製的通膨遠期曲線顯示，投資者認為通膨會快速回到疫情前水準，從市場定價能推測出投資者預估2022下半年的年化通膨率會落在4.8%左右，2023年後則落在1.5%至2.5%之間（圖2）。
圖2：投資者似乎預期通膨率會在2023年回到疫情前接近2%的水準
通膨率是否真會如投資者預期般溫和，將取決於多項因素，房租是最主要因素。直接從數據上來看，房租只占CPI的5.8%，而在聯準會偏好的通膨指標 ，核心PCE的房租占比只有4.1%。然而，這兩項通膨指標都假定房屋主人會付租金給自己，從通膨數據的觀點，這筆租金稱為「業主等價租金」（OER）。OER占CPI的23.4%，占核心PCE的15.9%。換言之房租成本提高到占CPI的29.2%、占核心PCE的20%。（詳情請見附錄）。這麼說來，房租走勢會怎樣呢？
近來通膨高漲期間，房租落後於其他物價。相較於去年，目前房租上升了5.5%左右，物價中位數則上升6%。房租升幅落後於其他物價並不令人感到意外，畢竟房租變動通常會比房價變動來得晚。在過去12個月，房價上升了21%（圖3）。事實上，在過去35年，房租變動通常會落後房價變動21個月（圖4）。因此，雖然當今房價高漲，但可能要再過一年又九個月，也就是2024年3月左右，房租通膨情況才會來到高峰。
圖3：OER走勢大多和房價相近，但會有所延遲
圖4：房價與房租變動的相關性滯後21個月後達到最高點
隨著房價上漲，部分潛在買家被迫退出市場，並可能因而改為租房。房貸利率提高也可能促使潛在買家進入租屋市場。在過去一年，房貸利率近乎翻倍，由3%升至接近6%（圖5）。由於房價愈來愈難以負荷，可能會有更多人迫於無奈選擇租屋。
圖5：房貸利率高升可能迫使潛在買家成為租屋客
租賃成本提高可能使通貨膨脹高於投資者預期。我們來思考一下，假設接下來一年房租上漲7%，情況會變得如何。先不考慮其他物價的變動，這個漲幅本身代表CPI通膨會上升2.1%（30% x 7%），核心PCE通膨會上升1.4%（20% x 7%）。接下來我們假設其他物價每年平均上漲2%，接近於疫情前的漲幅。在此條件下，CPI通膨將為3.5%，核心PCE通膨將為3%。這個情境顯示，接下來幾個月的通膨率或許實際上比許多投資者預期的更不容易下跌。
這有可能影響聯準會最終升息程度。雖然截至撰文當下，聯準會已經升息150個基點，但聯邦基金的實質利率（聯邦基金利率減去通膨率）從1970年代便不曾出現這種程度的負值（圖6）。目前聯邦基金期貨的定價顯示，市場預期聯準會最多將升息到3.5%，但如果通膨降溫速度較投資者預期的更為緩慢，聯準會最終可能會將利率升到更高。
圖6：聯邦基金實質利率只有在1970年代短暫降到如此低的負值
附錄
| 消費類別 | CPI-U | PCE-未調整 | PCE-調整後 |
|---|---|---|---|
| 食品和飲料 | 15.1% | 13.8% | 17.0% |
| 家庭食品 | 8.0% | 7.1% | 8.7% |
| 外食 | 6.0% | 4.9% | 6.0% |
| 酒精飲料 | 1.1% | 1.8% | 2.3% |
| 住宅 | 42.4% | 26.5% | 32.9% |
| 房租 | 5.8% | 3.4% | 4.1% |
| 業主等價租金 | 23.4% | 12.9% | 15.9% |
| 其他住宅 | 13.1% | 10.2% | 12.9% |
| 服裝 | 3.8% | 4.5% | 5.5% |
| 醫療保健 | 6.2% | 22.3% | 5.0% |
| 交通運輸 | 17.4% | 13.9% | 17.3% |
| 機動車輛 | 7.9% | 5.3% | 6.5% |
| 汽油 | 4.2% | 3.4% | 4.3% |
| 其他交通運輸 | 5.4% | 5.2% | 6.5% |
| 教育與通訊 | 6.0% | 5.4% | 6.7% |
| 娛樂 | 5.6% | 6.8% | 8.4% |
| 菸草 | 0.7% | 1.0% | 1.2% |
| 其他商品與服務 | 2.8% | 5.8% | 6.0% |
| 100% | 100% | 100% | |
| 資料來源：https://www.bea.gov/help/faq/555 | |||
