微型E-mini 納斯達克100與FAANG交易比較

由於交易持續受到歡迎，我們決定重新梳理利用芝商所微型E-迷你納斯達克100期貨和期權產品作為一籃子FAANG股票替代品的理念。芝商所上市的E-迷你納斯達克100期貨，目前名義價值約為22.7萬美元，微型E-迷你納斯達克100期貨，其規模為1/10，截至9月23日名義價值約為2.27萬美元。此外，透過8月31日增加微型E-迷你期權，使得兩種期貨產品均有期權於芝商所上市交易。在本文中我們採用更小的“微型”規模合約，但對於尋求更大名義價值的交易者，同樣的觀念亦適用於“迷你”合約。

首先，我們對1份MNQ合約與同等權重、名義價值相當的一籃子FAANG股票的交易回報進行比較。為此，我們採用了這些工具在3月23日最低點的收市價，以及截至9月28日撰寫本文時的收市價。

• MNQ在3月23日的結算價為6,988。代表13,976美元的名義價值。
• 為實現每隻股票的同等權重，我們按照13,976美元的1/5（或2,795.20美元）權重分配每隻股票的股數（使用非整數股，以維持精度）。

從此圖表中可以看出，同等權重的FAANG股票籃子與MNQ在3月23日以來股市復甦期間的價格上漲驚人地相似（64%和63%）。

讓我們審視一下與該兩筆持倉相關的其他若干考慮因素。

資本要求

為持有期貨合約，交易者必須提供履約保證金；為持有股票倉位，交易者須提供持倉的全額資金，或借入最高名義價值的50%（規則T保證金）。

我們可以看到，由於期貨市場的內在槓桿，相比股票持倉，期貨合約的持有者實現了顯著的資本效率。此外，採用保證金進行的股票交易一般須向經紀商支付利息。

執行成本

假設：零售交易者承擔“交叉交易”買價/賣價（買入賣價/賣出買價）成本。

建立FAANG股票籃子持倉需要進行五次不同的股票市場交易。將買價和賣價之間的差額乘以股數由此得出執行成本，具體如下：

MNQ中買價/賣價之間的0.25點差以美元表示，相當於0.50美元/合約。

當然，大部分美國券商的股票佣金已經降低至零，而交易者仍需為期貨支付經紀佣金。但我們在美國主要券商各自的網站發現，其公佈的“總計”成本遠低於市場執行成本中的差額。

我們之前曾經提到，芝商所亦上市了微型E-mini納斯達克100期貨的期權，為獲得該指數的風險提供了一個替代產品。我們來探討假設在芝商所持有納斯達克100指數倉位的另外一種方式。

為分析使用期權的持倉，我們用QuikStrike軟件，利用交易時期權的隱含波幅，推演出某個期權直至到期的185日理論價值。考慮到當時的期貨價格以及認購期權的隱含波幅，我們選擇按約24的德爾塔值交易的行權價。

因此，假設能夠在採用QuikStrike計算的理論價值附近成交一份微型E-mini納斯達克100期權（該期權尚不可用，但我們將以E-mini納斯達克100期權的價值作為代替），交易的具體情況如下。

從圖表中可以觀察到，我們選擇了價外1,312點的期權，德爾塔值為24，這意味著在執行時期貨每上漲1點期權價值將上漲約0.24點（反之亦然）。但需要注意的是，德爾塔值並非一個靜態數值，將會隨著期貨價格變動、波幅變化以及到期時間減少而變動。

我們假設持有此認購期權直至到期日期（許多期權交易者會根據市場條件變動調整其持倉，但作為範例，我們將只持有認購期權長倉）。於到期時，我們預期此認購期權的價值將是該期權的“內在價值”，即當前期貨價格減去行權價格，或11,395 - 8,300 = 3,095點（6,190美元）。有鑑於此，我們在此交易的理論盈利將等於6,190美元扣除我們所支付的（386美元），即5,804美元。

顯然，5,804美元低於我們早些時候看到的來自期權長倉的理論盈利8,813.50美元。為何有人交易期權而非期貨呢？期權交易的一個基本原則是，當買入某個期權時，風險上限是你為該期權所支付的金額，在本例中為386美元。因此，雖然我們範例中的期貨長倉交易風險理論上並無限制，但在期權交易中，損失不會超過386美元；當然，若回頭看，自3月23日以來納斯達克指數已錄得大幅上漲，但我們當時正面臨史無前例的經濟不確定性和全球經濟停擺情形。正如當時前所未有的波動期間所經歷的，交易者可能希望限制在建立持倉時的潛在下行風險，而期權長倉可實現這一點。

在我們最後的範例中，我們假設一位交易者可以接受無限制下行風險，並希望構建一個期權策略，實現一個方向性的長倉。我們再假設該交易者是一名經驗豐富的期權交易者，其希望利用25德爾塔值認沽期權相對於25德爾塔值認購期權更高的波幅（期權交易者稱其為“偏態”）。

為實現此目的，我們保留剛才所討論之24德爾塔值認購期權，同時賣出一個25德爾塔值的認沽期權，從而實現一個被稱為“風險逆轉”的淨長倉。換言之，我們將通過針對認購期權賣出認沽期權為我們購買認購期權提供資金，並且由於認沽期權交易的隱含波幅要高得多，此持倉實現216點（或432美元）的淨計入收入，而倘若我們僅交易認購期權則將支付386美元的淨扣除支出。此持倉的摘要如下：

從圖表中可以看出，該持倉擁有較大的淨德爾塔值，因此與我們的認購期權長倉相比，對標的期貨的變化更為敏感。但在本例中，持倉開始時距到期日時間轉變風險值（θ值）為正值，表示如果所有其他條件不變，時間的流逝將導致持倉價值上升。

為將此持倉與我們之前討論的兩種持倉進行比較，我們將保持其不變，直至達致理論到期日（185天）；在實際應用中，交易者可能根據市場條件變化調整此類持倉。當然，在本例中，認購期權將實現我們之前所見的相同盈利5,804美元（相同工具），但我們亦會實現執行此交易時收到的額外432美元，總盈利為6,236美元，同時賣出的認沽期權將無價值到期。但是，不同於我們的單純認購期權長倉，此持倉面臨理論上無限制的風險，因為如果期貨價格下跌，我們賣出的認沽期權將持續產生負面影響。

因此，倘若期貨價格在整個持倉期間維持在一個較窄範圍內或大幅上漲（如實際發生的情況），此持倉相對於認購期權長倉將更有利，但亦具有明顯較高的下行風險。

在若干情況下，芝商所提供的納斯達克100期貨和期權產品系列可以充當一籃子受青睞的FAANG股票之替代，並可帶來部分資本效率和成本優勢。此外，期貨及期貨期權交易不受模式化的日間交易規則限制，並且在交易者希望做空市場的情況下無須定位或承擔借貸成本，當然還可以實現近24小時交易，從週日晚間持續至週五晚間。

不過，雖然我們討論的是期間兩種持倉價格上漲幾乎相同的一個時期的範例，但在我們的研究中，我們發現在某些時期，價格回報雖然仍為正相關，但分化程度更明顯。在撰寫本文時，這5隻股票在納斯達克100指數中佔據33.7%，因此可以合理地預計一個正相關性。但5隻股票中任何一隻的相對較出色或較遜色表現，均可能導致回報存在差異。

資料來源

歷史股價 - marketwatch.com

歷史期貨及波幅資料 - QuikStrike

當前買價/賣價價格 - 股票 - 通過互聯網獲取的Etrade實時資料

微型納斯達克當前買價/賣價 - 通過互聯網獲得的CME Direct資料