如果這個問題可以簡單用「是」或「不是」回答就好了，但很遺憾，實際情況要複雜許多。美國上一波嚴重通膨發生在1973年到1979年間。那段期間內，每年平均通膨率約為8.8%，金價年報酬率暴漲了35%之多。

這似乎很合理，因為通膨與弱勢美元相關，在此環境下，市場參與者通常會受商品吸引，以維持其購買力。但若是我們深入一點探究，就會發現另一個因素。油價高漲是1970年代通膨／停滯性通膨的主要驅動因素。這一點很重要，因為油價改變了聯準會和美國政府對抗通膨的方式。如果通膨的成因只是因為需求過多，那麼快速升息是非常有效的工具，但如果通膨是因為石油等投入價格高漲而導致，聯準會是無法光靠升息解決問題的。

或許1970年代黃金市場反映了當時投資人對整體經濟前景缺乏信心，也不信任聯準會有能力達成任務。一直到了1980年代，聯準會主席Paul Volcker決定大力升息以終結通膨，就算會對經濟造成壓力也義無反顧。目前這一波通膨有幾個地方跟1970年代不同。

導致2021年通膨的原因是政府支出、供應鏈中斷，以及過低的利率維持太久。最早的通膨跡象出現在2021年3月，當時消費者物價指數（CPI）大幅上升，年增率高達2.62%。當時的金價約為每盎司1,700美元。接下來的幾個月，金價和通膨都一路上漲，CPI在2022年7月達到高峰（9.06%），金價則是在2022年3月達到週期高峰（約2,050美元）。

價格達到高峰後，黃金在接下來七個月內貶值了20%，並在2022年10月觸底（1,625美元）。2022年3月發生了什麼事讓金價一路下跌？當年3月也是聯準會歷史上最激進、最廣受報導的升息循環的起點，或許這並非巧合。結果一如預期，美元大漲、金價狂跌。一直到10月，市場才開始看得見升息的終點。此刻，金價的焦點似乎從當前的高利率，轉移到市場預期未來聯準會將以降息對抗潛在的衰退發生。

總體而言，黃金似乎得益於通膨，但若市場預期聯準會將果斷對抗通膨，黃金的優勢就會變少。簡單來說，通膨對金價有利，但聯準會對抗通膨的高利率或強勢美元策略則對金價不利。

由1973年到最近2020年，總共發生了八次衰退。除了其中兩次，其餘黃金表現都優於標普500指數。這兩次分別是1981年和1990年的衰退。1981年聯準會主席Paul Volker大力升息對抗1970年代的猛烈通膨。1990年的衰退較為溫和，當時全球宏觀經濟條件良好，各國央行是黃金的淨賣方。黃金在其他六次衰退中的表現都非常好。衰退開始的六個月前和結束的六個月後，金價平均上漲了28%，表現優於標普500指數37%。

會出現這種現象，似乎不只跟衰退本身有關，也跟聯準會和聯邦政府為應對衰退採取的措施有關。當經濟出現緊縮時，聯準會的反應都是下調利率和注入流動性。聯邦政府的反應則是遵守凱因斯學派提高借貸和支出的原則。低利率對金價有利，因為持有黃金的機會成本減少了。

金融體系中整體現金增加也對金價有利，特別是當標的經濟體疲軟時，投資對經濟活動敏感之股票不是常見之舉。2008年的金融危機就是一個完美的例子。從2007年末起，聯準會將聯邦基金利率從4.75%下調至2009年的將近0%，並在接下來六年內維持近零利率。這段時間內，金價高漲了將近50%。

停滯性通膨指一個時期內成長出現停滯，加上通膨和失業率高漲。最嚴重的一波停滯性通膨出現在1970年中後期，當時的高油價助長了通膨，並為整體經濟成長設下相當高的障礙。OPEC的石油禁運政策使原油價格從1973年的每桶25美元上漲到1980年的每桶144美元。

當時原油價格高漲，導致經濟大幅減速。經濟停滯使得聯準會推出刺激措施，政府也增加了財政介入。在正常時期，這麼做對個別公司及其股價有利，因為他們的借貸成本減少了。但在停滯性通膨下，投資人對這些措施的成效缺乏信心，因為公司要維持獲利相當困難。

因此，傳統公司個股通常無法從注入金融體系的流動性獲益，獲益的通常會是黃金。停滯性通膨挑戰了傳統上通膨和失業率的關係，所以會造成經濟不確定性。就過去經驗而言，經濟不確定性對金價有利。

可惜的是，停滯性通膨期間金價表現的數據有限，因為現代只發生過一次停滯性通膨。這個話題有趣的地方在於，我們正處於經濟活動似乎在減速當中，而且能源價格不斷攀升的時期，特別是在OPEC 4月突然宣佈減產，美國政府開始收購原油，打算在接下來幾個月內補充戰略石油儲備後，情況更另人關注。

本文作者Jim Iuorio為TJM Institutional Services 董事總經理，也是一位經驗豐富的期貨和期權交易員。

文章轉載自 OpenMarkets

本報告中的所有例子均為對相關情況的假設性說明，並僅用於說明目的。此報告中的觀點僅反映作者的看法，未必是芝商所或其聯屬機構的看法。本報告以及報告中的資訊不應被視為投資建議或實際的市場結果。