그림 1: 소맥 선물은 콘탱고 상태, 옥수수·대두 선물은 단기간 플랫 후 백워데이션 상태

Figure 1: Wheat is in contango while corn & soy are flat near term, then in backwardation

소맥 옵션시장은 옥수수·대두 옵션시장과는 여전히 매우 다른 상황에 놓여 있습니다. CVOL은 다양한 행사가격의 콜옵션·풋옵션 변동성을 나타내는 CME의 새로운 포괄적 지표로, 이에 따르면 소맥 옵션의 내재변동성이 40% 부근에서 거래되는 중입니다. 옥수수와 대두에 비해 거의 2배 수준입니다. 러시아 침공 이전에는 소맥 옵션의 내재변동성이 옥수수·대두 옵션의 내재변동성과 대체로 비슷한 수준을 보이면서 거래됐습니다(그림 2). 

그림 2: 옥수수·대두 옵션보다 약 2배 비싼 소맥 옵션

Figure 2: Wheat options are roughly 2x as expensive as corn or soybean options

소맥 옵션은 내재변동성 관점에서 옥수수·대두 옵션보다 약 2배 비쌀 뿐 아니라 스큐도 큰 차이가 납니다. 현재 대두의 외가격 콜옵션 가격과 풋옵션 가격은 거의 같습니다. 옥수수의 외가격 콜옵션은 풋옵션보다 약간 더 비쌉니다. 반면, 소맥의 외가격 콜옵션은 풋옵션보다 훨씬 더 비쌉니다(그림 3). 종합하면, 트레이더들이 옥수수·대두보다 소맥 시장에서 훨씬 큰 리스크를 예상하며, 이러한 리스크가 상방으로 크게 치우쳐 있다고 판단하고 있음을 옵션 가격을 통해 유추할 수 있습니다. 

그림 3: 소맥 옵션은 유달리 비싼 콜옵션 가격과 함께 상방으로 크게 치우쳐 있음

Figure 3: Wheat options skew sharply to the upside with exceptionally expensive calls

러시아가 여름 동안 우크라이나 및 튀르키예와 체결한 곡물수출 협정을 철회하겠다는 위협에서 물러나자 소맥의 전반적인 CVOL과 CVOL 스큐는 다소 감소했습니다. 그럼에도 불구하고, CVOL 수준 및 스큐 모두 여타 시장과 여전히 매우 다른 상태입니다. 

트레이더는 전 세계 소맥 수출에서 러시아와 우크라이나가 지배적 비중을 차지한다는 점을 우려합니다. 흑해 지역은 전 세계 소맥 생산의 14%를 차지하며 그중 약 절반을 수출합니다. 러시아와 우크라이나 다음가는 글로벌 공급국은 미국이지만, 생산량은 그 절반에 불과합니다(그림 4). 따라서 해당 지역의 공급이 실제로 중단되거나 그럴 가능성이 보인다면, 소맥 시장에 유달리 큰 영향을 미칠 수 있습니다.

그림 4: 흑해 지역은 여전히 세계에서 가장 지배적인 소맥 생산국/수출국

Figure 4: The Black Sea region remains the world’s dominant producer/exporter of wheat

흑해 지역은 전 세계 옥수수 수출에서도 큰 비중을 차지하지만, 그 수출량은 미국의 절반 정도이며 아르헨티나·브라질 등 남미 국가의 3분의 1에 불과합니다(그림 5). 대두 시장에서는 차이가 더 극명합니다. 흑해 지역은 수출에서 핵심적 역할을 차지한 적이 없으며, 미국의 수출은 여전히 매우 견조합니다(그림 6). 

그림 5: 흑해 옥수수 수출이 감소하더라도 남미 지역이 그 격차를 메울 수 있음

Figure 5: Black Sea corn exports may fall but South America could fill the gap

그림 6: 흑해 지역은 전 세계 대두 생산에서 큰 비중을 차지한 적이 없음

Figure 6: The Black Sea region never developed into a major producer of soybeans

세계적으로 소맥 재고는 다소 감소했지만, 2018~2021년을 제외한 대부분 기간보다 높은 수준을 유지 중입니다. 대두·옥수수의 경우 2016~2019년 고점에 비해 재고가 다소 감소했지만, 여전히 기말 재고량/사용량 비율이 높은 상황입니다(그림 7). 

그림 7: 전 세계 소맥, 옥수수, 대두의 기말 재고량은 여전히 높은 수준

소맥 재고량이 여전히 충분한 상황에서, 러시아-우크라이나 전쟁이 빠르게 해결되면 상당한 하락이 발생할 수 있습니다. 올 겨울 양측이 협상 테이블에 앉을 가능성에 대한 논의도 진행됐지만, 공개적으로는 여전히 ​​골이 깊은 상황이고 아직 합의 조짐이 보이지 않습니다. 

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