白銀，一個迷途知返的孩子

白銀交易者相信已經賺得盆滿缽滿。 今年以來，貴金屬市場經歷了多事之秋，一眾商品在新冠肺炎疫情期間交易活躍，當中白銀期貨表現突出。

早在3月，COMEX白銀曾跌至12美元/盎司下方，創下2009年以來的最低水準。 僅僅四個月之後，該商品價格就漲至六年高位，收於22美元上方，自3月觸及低點以來反彈幅度達到80%。 即便是對於白銀等相對波動性較大的資產而言，這一年內的波動幅度也非常可觀。 白銀市場究竟發生了什麼事，而下半年的表現又會是怎樣呢？

我們可以從兩個不同時期來看年初至今的白銀價格。 第一個時期是從1月到3月下旬，白銀反應了新冠肺炎疫情成為全球大流行病的價格走勢。 在這個時期里，白銀價格急劇下跌，跌幅達到了30%。 黃金和白銀價格儘管經常同向而動，但白銀往往表現出更敏感的價格波動。 在這次全球資產的拋售潮也不例外，白銀價格下跌程度更深。 從理論上講，黃金和白銀的購買吸引力在於它們是避險資產，在危機時期就會受到追捧。 然而，3月時黃金和白銀慘遭拋售。 當投資者需要出售流動資產以滿足追加保證金和抵押要求時，這些具有避險屬性的商品也不能免除普遍的拋售壓力。

到4月初，白銀慘遭拋售，將金銀比率推升至創紀錄的120倍以上，這意味著一盎司黃金將可以購買120盎司白銀。 在年初的時候，金銀比率就已經達到約80倍的較高水準，這大大高於64倍的歷史均值。 而自3月下旬的價格低點以來，白銀表現一直優於黃金，從而使得該比率逐漸向歷史交易的平均水準靠攏。 這樣看，白銀確實是迷途知返的孩子。

資料來源：芝商所，價格截至7月24日。

在3月份慘遭拋售之後，黃金本身已經獲得了良好的價格支撐。 就長期而言，多重因素都可能會支撐貴金屬價格，從廣義上講也有助於白銀:歐美主要國家以及世界其他地方在應對新冠肺炎疫情上，所採取的財政和貨幣政策力度都是空前巨大的。 市場流動性充裕，美聯儲也在可預見的未來有效地將收益率限制在適度的水準。

由於美聯儲表示，如果通脹有助於經濟復甦，將允許超過2%的通脹目標，當前市場的通脹預期正在上升。 這意味著實際利率(也就是持有黃金和白銀等貴重金屬的機會成本)處於創紀錄的低水準，這應該會支援金銀未來的價格上漲。 如果事實證明通脹預期是真的，並且金銀比率繼續保持在歷史均值附近，那麼在未來幾年中，白銀將是一個值得關注的品種。

白銀的潛力並沒有被忽視。 CFTC白銀持倉報告顯示，自3月低點以來，託管資金帳戶大大增加了其看漲的白銀頭寸。 該交易商類別包括對沖基金、商品交易顧問和其他投機者。 但當前COMEX白銀的非商業凈多頭頭寸還沒有回到新冠肺炎疫情之前的水準，因此還有很大的增長空間。

與黃金不同，工業消耗佔白銀需求的很大一部分，金屬原料礦採選活動可能受到新冠肺炎疫情的干擾更大。 秘魯和智利礦山的新冠病毒感染人數上升可能導致原料礦供應減少。

在需求方面，許多財政救助方案也包括了支援向綠色低碳經濟過渡的環保政策。 例如，7月底簽署的歐盟經濟恢復協定指定將30%的總支出用於氣候保護。 如果美國也出臺對綠色環保政策的新支援方案，那麼白銀在光伏產業中得到廣泛使用，很可能成為主要的受益品種。

今年的白銀期貨交易特別有趣，在3月遭受了一次巨大的拋售以致價格觸底之後，又在二季度恢復了之前所有的這些損失。

金銀比率仍高於歷史平均水準，市場非商業凈多頭持倉尚未處於極端位置，這意味著無論從價格絕對值還是相對於黃金而言，白銀仍將是值得關注的金屬。 另外需要注意的是，白銀的波動性往往比黃金更大，這可能導致更大幅度的上下波動。

Gregor Spilker Gregor Spilker是芝商所能源產品總監，長駐紐約。