铜矿产量在过去30年的增长速度远低于其他大多数金属，仅为123%。同期铝产量增长256%，铁矿产量增长257%。2013年以来的铜矿产量增长缓慢，仅为每年1.7%，不到铝年供应增幅4.6%的一半（图1）。

铜供应增长异常缓慢是多种因素共同作用的结果。首先，2010年初到2016年初，铜价下跌58%，几乎跌至铜矿的生产成本，从而抑制了对铜矿开采和矿石加工设施的新投资。其次，铜矿石的铜含量随时间增长而逐渐下降。虽然铜的总探明储量继续增加，但开采成本一直攀升，其中大部分成本是能源费用。

采矿和精炼属能源密集型行业。因此，铜价往往与西德克萨斯中质原油以及其他原油基准价格存在明显的联动（图2）。以前大家可能都认为这种关系主要出现在成本投入：原油和天然气价格上涨/下跌导致铜的开采和精炼成本上升/下降。这个观点今天仍然可以讲通。不过，2021年原油和天然气价格暴涨可能导致对风能、太阳能、电池和电动汽车等能源替代技术的关注增加，从而带旺铜需求，因为这些技术都会直接或间接用到铜。拥有世界75%人口的欧洲和亚洲尤其如此，这两个地区的天然气价格已经涨到北美水平的七至八倍（图3）。

能源转型可能带动铜和其他金属（如锂和钴）的强劲需求。太阳能成本过去10年下降近70%，而电池成本降幅与之相当（点击此处阅读相关文章）。自1990年以来，太阳能和电池存储的成本下降近98%。如果这个趋势在未来几十年持续下去，我们可以憧憬一个能源充沛、零碳排的未来，但这个未来需要使用更多铜线。

这种能源转型在地面交通已经十分明显。2021年，电动汽车（EV）的全球销量暴涨160%，达260万辆。而且，电动汽车占全球汽车销量的比例不到4%。如果电动汽车销量继续如此快速增长，推动其相对于内燃机汽车的市场份额扩大，铜和其他金属可能潜在强劲需求增长。电动汽车成本一直在迅速下降，到2020年代后五年，电动汽车可能会比内燃机汽车卖得更便宜。

在世界主要经济体中，电动汽车需求增长最快的是中国，去年电动汽车销量增长近190%。即使不考虑电动汽车销量，在过去20年中国经济仍然是铜需求的最重要来源。

每年中国会买入约40%-50%的新开采铜。一些原铜在中国国内使用，而大部分则作为中间产品或制成品的零部件再出口至他国。中国制造业的增速通常与铜现价，以及未来三到五个季度的铜价密切相关（图4）。我们更倾向于使用克强指数来衡量中国制造业的增速，该指数衡量电力消耗、铁路货运量和银行贷款等指标。与中国官方GDP相比，这一指标更能反映铜和其他大宗商品的需求情况，因为中国官方GDP还包括服务和政府支出等与原材料关系不大的组成部分。

中国经济在新冠疫情初期增速骤降，到2020下半年和2021上半年实现强劲反弹。铜价紧跟其后。自此轮反弹之后，中国的工业增速显著放缓。随着中国经济放缓，铜交易价格横盘数月，到过去几个月才重新开始相对温和反弹。铜价近期上涨可能与俄乌冲突有关。俄罗斯去年的铜产量为85万吨，约占世界总量的5%。

中国经济虽然仍在增长，但也面临着一些挑战，包括原材料价格上涨、房价下跌、出口增长放缓、债务水平高企、企业债券收益率大幅上升以及货币升值。如果中国经济增长继续放缓，则铜价在今年晚些时候或2023年内承压下行的风险可能增加（图5）。然而，如果铜价即使在中国增长放缓的情况下仍继续上涨，那么上述能源转型可能就是背后推手。

2019年12月至2021年12月间，美国消费者在制成品上的开支增加18%，服务业仅增加6%，而这一情况并非个例。在世界各地，封锁和与疫情相关的限制使得消费者很难在旅行、外出就餐和娱乐等体验上消费。消费者转向购买更多制成品，包括消费性电子产品和其他含有大量铜的物品。

然而，当前世界大部分地区正在回到“新常态”生活，而大多数地区的消费者似乎准备转向花钱购买体验，而不是制成品。这可能会限制铜的需求增长，也可能会抑制中国的出口增长。从短期看，消费者需求转变可能会抵消能源转型导致的铜需求增长。

Erik Norland是芝商所执行董事兼资深经济学家，专责对全球金融市场进行经济分析，包括研究新兴趋势、评估经济因素和预测其对芝商所及公司业务策略，以及市场参与者的影响。他也是芝商所全球经济、金融和地缘政治状况的发言人之一。

此报告中所有示例均为对各种情况的假设性解释，仅作说明之用。此报告中的观点仅反映作者的看法，未必是芝商所或其关联机构的看法。此报告及其中所载信息不应视为投资建议或实际市场经验的结果。