概览
- 直到近期，黄金的交易区间一直在收窄
- 黄金在最近通胀加剧期间并未反弹
- 在不确定美联储加息步伐之时，黄金很可能向上突破
- 黄金期权依然处于历史低位，尤其是与股票期权相比
黄金在以往被视作应对通胀的对冲措施，然而在美国消费物价近期从2%同比飙升至7.5%的过程中，黄金似乎并未因此受益。过去18个月内，黄金不仅处于横盘状态，而且其交易区间一直在收窄，技术性交易员有时称之为“旗形形态”。但在2022年2月中旬，黄金可能取得突破，迎来上扬（图1）。
图1：黄金是否已突破不断收窄的“旗形形态” 交易区间？
黄金近期的走势引出两个问题：
- 黄金为什么没有在2021年4月到2022年1月这段通胀上升期间反弹？
- 黄金为什么在2月中旬突然上行？
什么因素妨碍黄金反弹？
虽然通胀率升高或许理论上应当推高黄金走势，但现实情况却更为复杂。美国消费物价飙升，改变了投资者对美国货币政策未来趋势的观点。就在2021年10月初，联邦基金期货根本未考虑未来12个月会出现加息。如今仅过了四个半月，这些期货预计在未来12个月会有六次加息（图2）。
图2：自10月初以来，投资者对美联储的预期发生巨大变化
利率上调对黄金来说是不利消息。虽然黄金可视为准货币，但黄金储蓄不会产生利息。因此，当投资者预期各国央行会放宽货币政策时，金价往往会做出正向的反应。当投资者预期央行会收紧政策时，则会出现相反的情况：利率上调的预期使法定货币存款看起来比黄金更有吸引力。通过图表对比联邦基金2年远期以观察黄金价格就能一目了然（图3）。
图3：金价的移动方向通常与美联储利率预期相反
如果将黄金价格每日动向与美联储利率预期的每日变动联系起来，就会发现黄金在过去两年几乎始终与美联储利率的变化呈负相关关系。
图4：黄金价格每日变动与美联储政策预期的每日变化负相关
由此，美联储上调利率的预期趋势看起来可能妨碍黄金反弹。美联储加息预期出现巨大变化，但值得注意的是黄金价格与以往一样保持稳定，意味着黄金可能终究还是从通胀加剧当中受益：通胀率上升似乎消除了美联储加息预期的影响。
另外值得一提的是，从2019年初到2020年中，甚至早在新冠疫情爆发前，美联储预期利率水平就开始下滑，同期黄金价格一路上涨。
黄金为什么在2月出现反弹？
美联储收紧政策的预期在2月14日周一达到峰值，至少暂时是如此。当天，联邦基金期货将1年期美联储货币利率定为1.74%。接下来的几天，该预期水平降至1.59%。2年期利率的预期从2.18%降至2.09%。美联储1月会议的纪要表明，美联储可能不会如某些投资者预想的那么快着手加息，故投资者将美联储可能按50个基点的步调加息的预期调整为幅度较小的25个基点。（乌克兰的局势升级同样为黄金提供了支撑，因为投资者将这种贵金属视为避险资产。）
尽管美联储的会议纪要缓解了投资者对于美联储可能加息过快的担忧，但同时也引发了另一种担忧：美联储的行动可能不够快，在应对通胀方面处于滞后状态。这样的看法可能受到近期发布的一系列数据而加剧，包括就业、通胀和零售额等方面的数据也展现出一幅经济蓬勃发展的图景，其中就业增长稳定，消费支出旺盛，而同时通胀也在飙升。放慢政策收紧的做法似乎同时取悦了短期债券投资者和黄金追捧者。
黄金交易区间狭窄且缺乏实际波动性，或许也能解释为什么黄金期权的隐含波动性下跌至如此低的水平，哪怕股票等其他市场的期权成本在最近数月都已开始升高。如果黄金突破原交易区间并开启强有力的方向性走势，黄金期权的成本也可能开始走高（图5）。
