미 국채 수익률에 대한 다섯 가지 핵심 질문
개요
- 공급망 차질, 서비스에서 상품으로의 수요 중심축 이동으로 인해 2021년 인플레이션은 6% 이상 상승했습니다.
- 수익률곡선의 형태를 좌우하는 요인으로는 미 연준의 단기금리 인상, 향후 인플레이션의 하락 속도, 미 연준의 정책 변화를 주식시장이 흡수하는 정도에 대한 예측이 복합적으로 작용합니다.
- 역사적으로, 10년물 미 국채 수익률은 미래 인플레이션과 관련한 리스크 프리미엄을 반영하는 경향이 있습니다. 이러한 리스크 프리미엄은 2010~2021년의 양적완화 및 저금리 환경으로 인해 사라졌습니다. 양적완화가 종료되고 단기금리가 상승하면 리스크 프리미엄이 다시 높아질까요?
- 미래 인플레이션 추이가 불확실하고 경제 상황은 긍정적인 경우, 중립적인 단기금리 정책이 채택될 수도 있습니다. 당사 분석에 의하면, 미 연준이 생각하는 중립적 정책은 연방기금금리 목표를 장기 인플레이션 목표인 2% 부근에서 유지하는 것으로 보입니다.
- 미 연준은 단기금리 인상을 고려하기 전에 양적완화를 종료할 의향이라고 언급한 바 있습니다. 하지만 엄밀히 말하면, 가능성은 매우 낮더라도 금리를 인상하면서 자산매입을 지속하는 방식 또한 가능합니다. 즉, 금리 인상의 시작이 꼭 미 연준의 자산매입 종료에 따라 좌우되는 것은 아닙니다.
미 국채 수익률이 움직이고 있습니다. 인플레이션은 높은 상황입니다. 고용시장 상황은 매우 양호하며 실업률은 감소하고 있습니다. 실질 GDP는 코로나 대유행 이전의 고점을 경신했습니다. 미 연준은 자산매입 프로그램(즉, 양적완화)을 축소하고 있으며, 2022년 상반기 중에 순 자산매입을 종료할 가능성이 있습니다. 양적완화가 종료되면 미 연준은 연방기금금리의 목표 범위 제고를 검토할 것입니다. 그동안 코로나19 변이는 상황을 더 복잡하게 만듭니다. 본고에서는 2022년 미 국채 수익률의 예상 추이 및 수익률곡선의 형태 변화와 관련하여 핵심적인 다섯 가지 질문을 살펴보겠습니다.
1) 인플레이션: 공급과 수요, 어느 쪽이 견인하는가?
2021년에 관찰된 6% 이상의 인플레이션을 견인한 것은 공급일까요, 아니면 수요일까요? 둘 다입니다. 소유자가 바뀌는 모든 상품 또는 서비스에는 판매자(공급)와 구매자(수요)가 있으므로, 가격이 움직이는 이유를 분석할 때는 언제나 공급 및 수요가 함께 등장합니다. 코로나 대유행은 수급에 대해 매우 특이하며 이례적인 영향을 미쳤습니다.
수요 측면의 두 가지 주요 변화는 다음과 같았습니다. 1) 서비스 섹터의 부분 봉쇄 영향을 완화하기 위한, 미 연방정부의 개인 대상 현금 지급, 2) 서비스에서 상품으로 소비 중심축 이동.
먼저, 개인에 대한 현금 지급에 힘입어 개인소비가 코로나 이전 수준으로 훨씬 빠르게 회복될 수 있었으며, 2021년 말 실질 GDP는 코로나 발발 이전 최고치를 기록했던 2019년 4분기보다 약 3.5% 높았습니다. 2년간 3.5% 성장한 것은 코로나 충격 이후 회복이 대단히 빨랐다고 평가할 수 있겠으나, 일반적인 2년 평균 수요 증가율에 비하면 상당히 낮은 수준입니다. 따라서, 재정정책은 팬데믹의 충격을 빠르게 극복하는 데 도움을 주었으나, 2021년 실제 인플레이션 상승의 관점에서 수요 전반에는 큰 영향이 없었다고 판단합니다. 둘째, 서비스에서 상품으로 소비 중심축이 이동하여 상품 수요 충격의 주요 요인으로 작용하면서 2021년 공급망 문제와 상품가격 인플레이션을 악화시켰습니다. 즉, 수요가 인플레이션에 미친 중요한 영향은 서비스에서 상품으로의 상대적 변화에 기인하며, 수요 전반의 지속적 증가에 기인한 것은 아닙니다.
공급 관점에서는 수많은 과제가 있었습니다. 코로나19의 영향으로 일부 항구에서는 컨테이너 하역이 중단되었습니다. 컨테이너 생산은 2020년 봄에 둔화되었습니다. 이후 제조상품 소비가 상대적으로 늘어나 중국에서 미국 및 유럽으로 향하는 상품 수출이 증가했을 때, 이에 대응하여 생산을 다시 늘리기까지 시간이 걸렸습니다. 상품 중심 소비로 인해 컴퓨터 반도체 공급도 부족해졌으며, 그 결과 자동차 생산이 둔화되고 중고차 가격은 사상 최고치로 치솟았습니다. 이런 현상은 코로나 팬데믹이 촉발한 수많은 공급망 차질 중 일부일 뿐입니다.
그림 1: 개인소비
개인소비지출: 대침체 vs 코로나 대유행
