미국 주식 조정 국면 이후: 주여, 어디로 가시나이까?

그렇긴 하지만 커다란 불확실성이 존재합니다.  컨퍼런스 보드 지수의 47년 역사상 이 지수가 현재처럼 100에 근접한 시점의 주식 수익률은 낮게는 -45%에서 거의 +100%를 기록한 바 있습니다.  따라서 2022년까지 주식 수익률이 20% 선에 머물 것으로 보는 것이 합리적인 예상일 수는 있으나 그러한 집중경향(central tendency)의 역대 결과 범위가 매우 넓은 것은 물론이고 실제 결과가 그러한 넓은 범위를 벗어날 가능성도 분명 존재합니다.

주식시장의 상승 속도가 크게 둔화되는 것은 구조적인 변동성 증가를 시사합니다.  일체의 시장 조정 국면 없이 지낸 2011년 9월~2015년 7월까지의 4년에 비해 지난 몇 주간 목격했던 변동성이 더 빈번하게 발생할 가능성이 큽니다.  주식이 연평균 20%대가 아닌 3%대의 수익률에 머무른다면 주식은 향후 더 높은 변동성과 급격한 조정 국면에 시달릴 가능성이 큽니다.  변동성과 수익률은 음의 상관관계에 있습니다. 

기업 이익 또한 또 하나의 걱정거리입니다.  지난 몇 년간 기업 이익은 매우 높은 수준까지 상승했지만, 노동시장 과열과 생산성 향상 둔화로 인해 한계에 도달한 것으로 보입니다.  금융위기 발발 이후, 기업 이익은 GDP의 5%에서 10% 수준으로 증가했습니다(그림 3).  문제는 역대 기업 이익이 GDP의 10%를 초과한 적이 없다는 점입니다.  더 나아가 기업 이익은 최근 GDP의 10%에서 9.2%로 하락하는 추세에 있으며 향후 추가 하락할 가능성이 있습니다. 

기업 이익이 여전히 높은 수준을 유지하고 있는 만큼, 현재 주식시장이 기대할 수 있는 최선의 그림은 기업 이익이 명목 GDP(실질 GDP + 인플레이션)와 비슷한 수준으로 증가하는 것입니다.  그러할 경우, 둔화된 이익 증가율을 보완할 수 있습니다. 실질 GDP는 향후 몇 년간 2.5-3.0%(낙관적 수치임) 증가하고 인플레이션은 2%(이 수준까지 오르더라도)를 초과하지 않을 것으로 보이기 때문입니다.  그러므로 현재로써는 향후 몇 년간 기대할 수 있는 최대 기업 이익 증가율은 연평균 5% 수준을 넘지 못합니다. 

하지만 앞서 언급했듯이 5%의 기업 이익 증가율은 매우 낙관적인 수치입니다.  1990년대 경제 확장기의 중간 지점을 통과한 후, 그리고 금융위기를 앞두고 하락하기 시작했던 2006년에 또 그랬듯이, 기업 이익이 명목 GDP보다 느리게 증가할 가능성도 상당히 큽니다.  흥미롭게도 이 두 경우 모두, 기업 이익이 감소하는 가운데에도 주식(그리고 소비자 신뢰지수)은 하락세로 전환하는 날까지 한동안(1997~2000, 2006~ 2007년 10월) 계속 상승했습니다. 당시 이러한 불 마켓의 막바지(1997~2000 및 2006~2007) 시기에는 기업 이익이 하락세를 보이는 가운데 주식이 변동성 높은 환경에서 상승하기 시작했습니다.  VIX 지수는 1997년 큰 폭 상승했으며 당시 주식이 2000년까지 고점에 이르지 않았음에도 불구하고 VIX 지수는 1998년과 1999년에도 높은 수준을 유지했습니다.  마찬가지로 주식이 정점에 이른 2007년 10월보다 훨씬 이른 시점이자 기업 이익이 감소하기 시작한 2006년에 VIX 지수가 다시 상승하기 시작했습니다.  이는 주식시장 수익률이 플러스 대를 유지한다 하더라도 최근 몇 년과 같은 20%대의 수익률을 기록하는 시기보다 3~7%의 수익률을 기록하는 환경에서 시장의 변동성이 훨씬 커질 가능성이 있다는 주장을 뒷받침합니다. 

요컨대 저희는 주식의 불 마켓이 반드시 끝났다고 생각하지는 않습니다.  기업 이익이 하락하기 시작하고, 심지어는 소비자 신뢰지수가 계속 상승하더라도 주식시장의 불 마켓이 당분간 계속될 수는 있습니다.  그렇긴 하지만 현재의 불 마켓이 계속될 경우, 1997년 10월, 1998년 8월, 2007년 2월과 2015년 8월에 발생한 것과 같은 새로운 국면에 들어설 가능성이 큽니다.  2011년 9월부터 2015년 7월까지 경험한 일시적인 연착륙을 동반한 완만한 상승세를 유지할 가능성은 더욱 더 적어질 것입니다,

본 보고서의 모든 예시는 특정 상황들의 가정에 근거한 해석이며 오로지 설명의 목적으로 사용하기 위한 것입니다. 이 보고서에 담긴 시각은 저자의 것이며 반드시 CME 그룹이나 그 계열 기관의 시각은 아닙니다. 이 보고서와 이 안에 담긴 정보를 투자 자문이나 실제 시장 경험의 결과로 고려하여서는 안 됩니다.

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