연준은 다음 노동시장 지표가 20만 이상의 신규고용을 보일 경우, 여전히 9월 연방공개시장위원회에서 금리를 인상할 가능성이 큼

현재 연준의 향후 정책 방향에 대한 핵심 질문은 2015년 8월의 중국의 경기 둔화와 증시 급락 때문에 연준이 연방기금 금리 목표치의 인상을 미루게 될 것인가의 여부입니다. 저희는 그렇게 보지 않습니다. 저희는 여전히 2015년 9월의 연방공개시장위원회 회의가 십 년 만의 첫 번째 금리인상을 단행할 가능성이 가장 높은 시기로 판단합니다. 그 이유는 다음과 같습니다.

연준은 주식을 보유하고 있지 않습니다. 연준은 금융시장의 구조적 위험이 있던 1987년 10월이나 대형금융기관의 몰락으로 경제 전반의 침체를 야기하였던 2008년 9월과 같은 증시 급락사태를 우려할 뿐입니다. 연준은 종종 주가가 너무 높은 것을 우려합니다 (알란 그린스펀 의장의 90년대의 기술주 붐에 대한 “과열” 언급을 기억하십시오.). 정말로 연준은 자신들의 제로금리 및 양적완화 정책이 투자자들로 하여금 공격적으로 수익률 게임에 나서도록 하여 과도한 위험을 떠 안도록 유도하였을 수도 있기 때문에 아마도 현재의 이 증시조정을 건전한 휴식으로 볼 지도 모르는 일입니다.

연준은 우리 모두가 그렇듯이 중국을 면밀히 주시하고 있습니다. 그러나 연준이 주로 관심을 쏟는 것은 중국의 경제성장 둔화가 미국의 경기후퇴를 야기할 것인지의 여부입니다. 연준은 100% 이상 상승하였던 증시가 50% 하락한다는 것에는 관심이 없습니다. 나아가, 중국의 경제에 관한 우려는 대부분 그 수출대상국들이 더 이상 성장을 멈추었기 때문에 나타나는 문제입니다. 브라질의 경제는 침체를 보이고 있습니다. 멕시코는 성장이 둔화되었습니다. 유럽은 3년 간의 완만한 하락세에 이어 금년에는 1.5%의 실질GDP 성장만이 예상됩니다. 미국은 2.5% 실질 GDP 성장 가도에 올라섰습니다. 일본은 성장률이 제로입니다. 중국은 그 수출대상국들의 완만한 성장 전망을 감안하면 인민폐를 30% 절하하여야만 수출이 겨우 늘어날 것입니다. 어떤 비즈니스에 있어서와 같이 향후의 매출액을 추정할 때는 고객의 소득이 가격에 대한 주된 변수가 됩니다. 그리고, 장기적인 관점에서는 중국은 지난 1980~2010년 동안의 30년간 성장엔진이었습니다. 중국은 이 기간 동안 평균 10%대의 실질 GDP 성장을 이루었습니다. 중국의 현대화가 성공적으로 이루어지면서 인구구조도 노령화 단계에 접어 들었기 때문에, 실질 GDP 성장이 노령화하고 현대화된, 성숙한 산업 경제에 걸맞는 저속이 되는 것은 지극히 당연합니다. 

따라서, 우리는 중국의 문제들이나 최근의 증시하락이 연준의 금리인상 연기를 가져올 것으로는 생각하지 않습니다. 나아가, 우리는 연준이 인상을 단행할 준비가 완료되었다는 중요한 근거들이 있다고 봅니다.

옐런의장의 연준이 버냉키의장 시절의 비상정책조치들을 끝내고 싶어 할 것이라는 느낌이 강력합니다. 옐런의장은 선제지침을 개정하여 버냉키의장의 실업률 조건을 삭제하였습니다. 옐런의장의 연준은 경제지표에 매우 크게 의존하고 있습니다만 어느 한 두 가지 지표가 아닌 전체적인 그림을 중시합니다.

옐런의장은 양적완화를 종식시켰습니다. 양적완화 때문에 채권수익률이 낮아졌다는 증거는 명확합니다. 그러나 낮아진 채권수익률 덕분에 일자리가 창출되었다든가 경제성장이 촉진되었다는 증거는 (저를 포함한) 대부분의 전문가들에게는 매우 큰 논란의 대상입니다. 정말로, 제로금리 및 양적완화 정책은 경제성장이나 고용창출에 어떤 큰 영향을 미치는 대신에 자산가격을 지탱하여 지속 불가능한 수준으로 끌어 올렸던 것일 수 있습니다.

경제지표를 중시하는 연준에게 있어서의 핵심은 미국 경제가 매월 지속적으로 20만개 이상의 신규고용을 창출하고, (2008~2009년 경기침체의 진앙이었던) 주택시장이 건전하게 성장하며, 실질 GDP성장률이 많은 사람들이 바라던 3%를 넘지 못하는 가운데 미국 경제가 2009년말 이후 2%~2.5%의 견조한 성장세를 이어가는 것입니다. 즉, 우리는 이미 거의 6년간이나 지속하여 실질 GDP 성장률 2%~2.5%와 일자리 창출을 달성하였습니다. 미국 경제가 아직도 비상정책들을 필요로 합니까? 그렇지 않습니다.

그러나 고려하여야 할 위험이 있으며 어떠한 공격적인 조치도 감안하여야 합니다. 미국의 인플레이션은 1%~2%선으로 1994년 이후 줄곧 그래 왔습니다. 지속적인 낮은 인플레이션은 그것이 디플레이션으로 빠지지만 않는다면 꾸준한 장기적 성장의 좋은 전조입니다. 부분적으로는 공급 증가 및 중국과 여타 신흥시장의 경제성장 둔화에 기인한 세계 원자재 가격의 약세 때문에, 소비자물가에 대한 하락 압력이 일부 있습니다. 그러나 미국은, 특히 연준이 그러하듯 보다 변동성이 심한 식료품 및 에너지를 고려하지 않는 근원인플레이션에 초점을 맞춘다면, 디플레이션의 위험은 없는 것으로 보입니다.

요약하면 우리는 여전히 연준이 9월의 연방공개시장위원회에서 십 년만의 첫 연방기금 금리 인상을 시작할 것으로 예상합니다. 다만, 우리는 그 질적인 확률은 55% 정도만인 것으로 평가하며 나머지 30%는 그 후의 연내 시점으로, 15%는 2016년으로 미루어지는 것으로 봅니다. 연방기금 선물로 대표되는 시장의 시각은 9월의 연방공개시장위원회에서의 인상 확률을 훨씬 낮게 보고 있습니다.

금리인상 조치가 결정되면 이어지는 여러 차례 중 첫 번째가 될 가능성이 큽니다. 그러나 연준은 서두르지 않고 매번의 인상조치가 공개시장위원회 회의 때마다 이루어지지 않도록 건너뛰게 할 것입니다.

연준은 심지어는 실효 연방기금 금리의 목표치에 대한 범위를 제시하던 관행을 버리고 단순히 명시적인 목표수치만을 제시하던 오래 전의 관행으로 되돌아감으로써 우리를 놀라게 할 수도 있을 것입니다. 그리고 더욱 더 나아가서 0.25%에서 0.5%의 범위로 변경하는 대신에 실효 연방기금 금리의 새로운 목표치로서 0.25%를 선택할 수도 있을 것입니다.

마지막으로 주의를 환기하고 싶은 것은 9월 4일 발표될 미국 실업률 통계가 여전히 결정적으로 중요하다는 것입니다. 우리는 신규고용 수가 월간 22만 5천 이상일 것으로 추정합니다. 그럼에도 불구하고 어떠한 이유에서든지 고용통계가 예상과는 달리 좋지 않게 나온다면, 예를 들어 20만 이하의 신규고용을 보인다면 연준은 금리 인상 결정을 9월 연방공개시장위원회 회의에서 하지 않고 뒤로 미루게 될 것입니다. 고용지표가 나쁘게 나올수록 그 예상치 못한 하향이 일시적인 현상인지 아니면 새로운 약세 추세의 시작인지를 확인하기 위한 추가적인 지표의 확인이 필요하기 때문에 금리인상을 미루는 시기가 길어지게 될 것입니다. 그렇기 때문에 우리는 고용수치가 예상치 못하게 낮을 경우에는 연준이 더 추가적인 지표를 확인하고 싶어하여 12월까지 기다리고 싶어할 것이기 때문에 10월의 연방공개시장위원회에서도 금리인상이 이루어지지 않을 것으로 판단합니다.

마지막적으로는 9월 4일이 미국의 긴 노동절 휴가 주말을 앞둔 금요일이기 때문에, 노동시장 지표가 우리가 예상한 대로 9월의 인상을 가져오든지, 아니면 우리가 틀려서 지표가 실망스럽게 나와서 12월이나 2016년으로의 연기를 암시하게 되든지 간에 매우 흥미로운 거래기회가 될 것입니다.